事件：

　　在国务院会议决定三天之后 ，2017年9月30日，央行宣布，对普惠金融领域贷款余额或增量达到一定标准的商业银行进行0.5%-1.5%不等的定向降准，2018年起实施。

　　点评：

　　央行称，根据国务院部署，为支持金融机构发展普惠金融业务，聚焦单户授信500万元以下的小微企业贷款、个体工商户和小微企业主经营性贷款，以及农户生产经营、创业担保、建档立卡贫困人口、助学等贷款，人民银行决定统一对上述贷款增量或余额占全部贷款增量或余额达到一定比例的商业银行实施定向降准政策。凡前一年上述贷款余额或增量占比达到1.5%的商业银行，存款准备金率可在人民银行公布的基准档基础上下调0.5个百分点；前一年上述贷款余额或增量占比达到10%的商业银行，存款准备金率可按累进原则在第一档基础上再下调1个百分点。上述措施将从2018年起实施。

　　据央行测算，对普惠金融实施定向降准政策可覆盖全部大中型商业银行、约90%的城商行和约95%的非县域农商行。也就是说，第一档的覆盖面相当广泛，而第二档的覆盖面则窄得多，主要面对体量较小的农商行一类金融机构。

　　考察银行的资产负债表，降低存款准备金率使得一部分法定准备金变为超额准备金，这部分超额准备金的消耗主要有两个渠道，一是扩大贷款规模，需要缴存更多的法定准备金，这种方式对银行间市场流动性影响甚微；二是直接购买债券等资产，这种情况会有一部分流动性补充到银行间市场。通常情况下，银行会通过第一种方式消耗超储，支持实体经济；但也不能排除部分银行无法找到合适的信贷扩张渠道，从而通过第二种方式使用超储。

　　因此，我们需要具体分析流动性的变动可能以及对市场的影响。

　　一、政策精准度提高，着眼于支持实体经济

　　央行从2014年起即开始对小微企业和“三农”领域实施定向降准政策，目的是在保持总量适度的基础上，适当发挥结构引导作用。在定向降准的过程中，市场经历过政策稳健中性，流动性紧平衡的时期，也经历过流动性逐步宽松，债市走牛的时期。不过从本质上看，本次定向降准定位于单户授信500万元以下的小微企业贷款、个体工商户和小微企业主经营性贷款，以及农户生产经营、创业担保、建档立卡贫困人口、助学等贷款，与以往的小微、三农定向降准相比，政策精准性和有效性都显著提高。也表达了央行希望以此支持实体经济的明确目的。

　　二、央行态度延续稳健中性

　　7月召开的全国金融工作会议已经奠定了金融领域防控金融风险、加强和统一金融监管的总基调。作为配合，货币政策稳健中性，流动性紧平衡，市场杠杆率降低和MPA考核下金融体系收缩都是相辅相成的结果。同时，应当理解这种级别的会议一定是着眼于长周期的经济和金融环境，对应于实体经济去产能和产业结构转型升级。因此，可以预见在未来一段较长的时间内，包括明年初正式实施本次降准之后，央行的态度仍然是维持稳健中性不会有大的转变。

　　三、央行可以通过公开市场调节流动性

　　我们此前分析，如果银行信贷扩张消耗超储，那么基本不影响流动性，不过不排除部分机构虽然达标获得降准，但继续扩张信贷意愿不强，使得流动性进入市场。那么在这种情况下，就要进一步观察央行的公开市场操作，因为央行有足够的工具和手段回收多余的流动性，只要流动性紧平衡的状态未发生变化，那么就说明央行的态度没有明显变化。

　　四、先考核后降准可能出现预期差

　　由于考核时点为今年年底，那么可能有部分银行为了能够达标，在四季度进一步扩张符合要求的小微贷款。这种先扩张贷款再降准的过程可能反而造成流动性收紧。不过正如此前分析，央行有足够的手段在公开市场调节，也不必担心流动性趋势性收紧。

　　总体上，我们认为本次定向降准精准定位于支持实体经济尤其是小微企业发展，央行的态度在未来一段时间仍然处于稳健中性，并会通过公开市场操作调节流动性维持紧平衡。不过由于不同机构在这个政策下信贷扩张的积极程度不同，可能造成流动性的波动有所加大。对于债市，长端仍相对谨慎，短端可能根据流动性的波动出现曲线趋平和趋陡的变化。